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彭文生:宽财政已起步,稳信贷待见效

2022年01月13日 09:17
如果当前的政策力度不足以支持信贷增速企稳回升,同时考虑到从信贷投放加速到经济回暖还存在一定的滞后,一季度仍然是货币政策进一步宽松最合适的窗口
彭文生
经济学博士,现任中金公司首席经济学家,研究部负责人。曾任光大集团研究院副院长,光大证券首席经济学家,中信证券全球首席经济学家,研究部负责人,巴克莱资本首席中国经济学家,香港金融管理局经济研究处和中国内地事务处主管,国际货币基金组织(IMF)经济学家。

  2021年12月新增社融低于预期,新增信贷仍然乏力。12月新增社融2.37万亿元,低于万得一致预期2.43万亿元,同比多增6500亿元,主要受政府债发行推动:12月政府债净融资1.17万亿元,较2020年同期上升4600亿元。12月新增信贷1.1万亿元,仍然比较疲弱,低于万得一致预期1.2万亿元,也低于2020年12月的1.26万亿元以及2019年12月的1.14万亿元。社融同比增速从11月的10.1%略微回升至12月的10.3%,跟我们预期的一致。

  新增信贷的结构也有待改善,稳信贷仍需努力。具体来看:

  第一,银行或为开门红而将部分中长期贷款延至2022年1月,2021年12月更多以票据冲量。12月新增对实体部门的信贷为1.03万亿元,其中40%(4087亿元)为票据融资,这一比例比2020年同期高11个百分点,较2019年同期高38个百分点。而2021年12月票据利率跌破DR007,票据收益可能已经低于资金成本,这样的冲量可能难以持续。

  第二,居民房贷的改善势头减弱。自2021年10月政策调整以来,居民中长期贷款投放量有所企稳,新增居民中长期贷款在连续5个月同比负增长后,在10-11月出现了同比增加。但12月新增居民中长期贷款为3358亿元,少于2020年12月的4392亿元,2019年12月的4824亿元。在地产销售没有根本改善的背景下,居民房贷需求连续恢复较为困难,此前两个月的企稳可能部分与前期积压的贷款申请释放有关。

  第三,企业中长期贷款仍然偏弱。12月新增企业中长期贷款3393亿元,低于2020年同期的5500亿元以及2019年同期的3978亿元,新增企业中长期贷款同比降幅继续维持在2000亿元以上,尚未企稳。

  宽财政信号加强,主要体现在政府债发行加速,财政存款加速投放。2021年12月政府债净融资1.17万亿元,相比2020年同期多增4600亿元;虽然发债收入增多,但是2021年12月财政存款下降1.03万亿元,降幅较2020年同期的9540亿元有所扩大。此外,2021年12月城投债净融资2100亿元,连续两个月保持在2000亿元以上,较2021年前10月1600亿元的月均值小幅提速,且较2020年11-12月月均500亿元左右的净融资量明显上升。

  但有几点还需关注:第一,城投债尽管发行较快,但流贷监管相对较严,不排除城投债多发部分用于补充流动资金;第二,财政列支到形成实物工作量仍存在一定的距离,也不排除少数资金可能被用于地方保运转和化解地方隐性债务;第三,土地出让收入的下滑或亦对财政发力有制约。

  货币供应增速上升并非来自银行资产负债表扩张,更多受暂时性因素的影响。M2是非金融部门的存款,也就是银行的负债,其变化来自两个方面,一方面来自银行资产负债表的扩张,另一方面来自不同负债之间的分配。银行通过信贷创造存款,如果这部分存款在居民和企业手中,那么就增加M2,这是我们说的第一方面。如果居民或者企业将存款交给政府(缴税),那么M2减少;如果居民或者企业购买金融产品,金融产品又将这部分资金配置到了银行发行的债券/增发的权益融资当中,这部分资金就不算做存款,同样会减少M2。

  从过去两年的变化来看,资产负债表的扩张加速会带来M2增速的趋势上行,但是不同负债资金的分配对M2增速的影响更多是暂时性的。12月M2同比增速从11月的8.5%上升到9.0%,更多的是受到不同负债资金分配的影响,大概率是暂时性的。根据我们的估算,12月M2同比增速较11月上升0.5个百分点,其中有0.4个百分点由负债资金(不含财政存款)的再分配贡献。

  向前看,一季度进一步的总量宽松政策仍然可期。中央经济工作会议稳增长的基调已经明确,而稳信贷是稳增长的重要一环,既需要结构性货币政策的支持,也需要在总量政策上有所调整。目前看来,12月信贷需求仍然较弱,信贷结构有待改善,社融同比增速回升相对缓慢。如果当前的政策力度不足以支持信贷增速企稳回升,同时考虑到从信贷投放加速到经济回暖还存在一定的滞后,一季度仍然是货币政策进一步宽松最合适的窗口。

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责任编辑:张帆 | 版面编辑:李东昊

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