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预计三季度GDP 5.1%,两年复合底部确认

2021年10月11日 07:13 来源于 财新网
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整体来看,三季度在疫情反复,极端天气,部分地区限电限产的多重冲击下,经济增速出现回落。通胀方面,PPI持续走高,CPI低位运行,也压制了下游企业盈利的恢复
高瑞东
光大证券董事总经理,首席宏观经济学家,研究所副所长,早稻田大学经济学博士,中国财政部金融人才库专家,中国金融四十人青年论坛会员。曾任职于中国财政部中美经济对话领导小组办公室,经济合作与发展组织(OECD)经济部,早稻田大学政治经济学院。

  【财新网】(专栏作家 高瑞东)

一,9月核心数据预测

  整体来看,三季度在疫情反复,极端天气,部分地区限电限产的多重冲击下,经济增速出现回落。通胀方面,PPI持续走高,CPI低位运行,也压制了下游企业盈利的恢复。在此背景下,宏观对冲政策将进一步发力,社融增速预计三季度探底,四季度有望反弹。专项债将进入密集发行期,基建增速持续反弹。

二,流动性:社融增速探底,信用扩张渐近

  预计9月新增社会融资规模约3.1万亿元,对应社会融资规模存量同比增速约为10.1%,其中,新增人民币贷款约为1.8万亿元。

  表内融资方面,在政策引导下,商业银行的信贷投放意愿依然较为强烈,但企业信贷需求仍然处于边际放缓态势之中,叠加购房政策趋严对居民信贷的抑制仍未完全消除。综合考虑,预计9月表内融资规模在1.8万亿元左右。


  一则,人民银行于8月23日召开金融机构货币信贷形势分析座谈会,易纲行长在总结中强调,要继续做好跨周期设计,衔接好今年下半年和明年上半年信贷工作,加大信贷对实体经济特别是中小微企业的支持力度,增强信贷总量增长的稳定性,保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。

  另外,9月29日,人民银行,银保监会联合召开房地产金融工作座谈会。会议要求,金融机构要按照法治化,市场化原则,配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,维护住房消费者合法权益。同时,结合央行三季度货币政策例会来看,对房地产企业的融资严监管有望出现微调或者结构性趋松。

  预期在政策引导下,商业银行的信贷投放意愿及积极性仍将维持强劲。我们可以看到,自8月下旬以来,银票转贴现利率与同期限资金利率的利差持续收窄,虽然季末再次走阔冲量,但持续时间较短,表明商业银行信贷投放力度有所增强。

  二则,地方政府专项债发行持续加速,专项债配套项目的推进将会增加配套银行信贷的需求。但同时,由于受到疫情扰动以及限产限电等多方面因素的影响,中国制造业PMI与工业企业利润连续回落,生产动能恢复动能有所放缓,叠加订单也有所回落,预计企业信贷需求仍处于边际回落态势之中。

  表外融资方面,考虑到监管层面仍在持续压缩房地产等行业表外融资,并计划于2021年“将行业融资类信托在去年的基础上再压缩20%”,我们认为信托贷款收缩的趋势仍将延续。但考虑到9月银票承兑量有所增加,而到期量和贴现量均有所下行,预计新增未贴现银行承兑汇票的收缩程度将会有所收窄。综合考虑,预计9月表外融资规模约在-1000亿元左右。

  直接融资方面,预计9月政府债券净融资额约9600亿元左右,较去年同期少增约516亿元;企业债券融资额初步估算约在1300亿元左右,与去年同期基本持平;非金融企业境内股票融资初步估算约在1200亿元左右,与去年同期基本持平,综合考虑9月直接融资规模约在12100亿元左右。

  综合考虑表内融资,表外融资,直接融资及其他融资途径后,我们预计9月新增社会融资规模约为3.1万亿元,对应社会融资规模存量同比增速约为10.1%,其中新增人民贷款约为1.8万亿元。

三,通胀:PPI持续走高,CPI低位运行

  预计9月CPI同比回落至0.7%,食品环比涨幅收敛,非食品环比转正。

  食品方面,鲜菜价格结束季节性上涨,猪肉,鲜果价格继续走低。随着生猪供给能力的持续改善,猪肉价格进一步下跌。9月,36个城市猪肉平均零售价环比回落5.0%,上月环比下降2.8%。鲜果供应充足,7种重点监测水果平均批发价环比回落2.3%,上月环比下降4.7%。随着夏季高温多雨天气结束,9月鲜菜价格开始回落,28种重点监测蔬菜平均批发价环比下跌1.9%,上月环比上涨10.3%。

  非食品方面,预计核心CPI小幅回升,能源价格上涨也将传导至CPI。一方面,受双节假期提振,出行类服务业活动大幅回暖,上月受疫情影响的服务业价格指数将小幅转正。9月服务业PMI自上月的45.2%大幅回升至52.4%;另一方面,随着油价的回升,将带动9月交通和通信价格环比回正。9月国内汽油,柴油价格环比回升,分别为-0.4%,4.5%,而上月分别为-3.5%,-2.6%。

  预计9月PPI同比上行至10.3%,环比涨幅较上月进一步扩大。

  9月PMI原材料,出厂价格指数走高至56.4%,63.5%,指向PPI环比涨幅继续扩大。供给收缩是导致9月PPI环比涨幅扩大的主要原因,受电煤紧缺和能耗双控政策影响,江苏,浙江,广东,安徽,辽宁,天津,黑龙江,吉林等省份出现限电限产,影响黑色,有色,建材等大宗商品生产。其中,9月煤炭,原油等能源价格上涨明显,铜,钢铁等金属价格延续高位运行。具体来看,环渤海动力煤价格指数环比上涨3.8%,上月为1.5%;水泥价格指数环比上涨4.8%,上月为2.9%;布伦特原油价格环比上涨2.4%,上月为-5.6%;上期有色金属指数上涨0.9%,上月环比上涨1.4%;钢材综合价格指数环比下跌0.2%,上月环比上涨1.6%。

四,实体:内外需回落,基建有望反弹

  三季度GDP增速预计录得5.1%。7月及8月,在疫情散发和极端天气冲击下,经济下滑压力超预期。9月,多地疫情散发基本得到有效控制,居民出行有所恢复,但是部分地区限电限产,对生产带来了冲击。综上,三季度经济下行压力超预期,预计单季度增速录得5.1%,对应两年复合增速约为5.0%。

  地铁客运量,PMI指标有所反弹,预计9月社零同比增速反弹至3.4%。7月,8月,在疫情散发冲击下,社零大幅下滑。9月,随着疫情得到有效控制,服务业活动有所回升,9月服务业PMI录得52.4%,高于上月7.2个百分点,重返景气区间。居民出行有所改善,以2019年同期为基数,9月8个大城市的地铁客运量同比增速-4%,比8月的-20%大幅改善。9月前四周,主要厂商乘用车零售同比下降13%,与8月的-12%基本持平。乘联会表示,经销商的订单需求还是较好的,但供给约束突发性加大,形成一定的延缓销售。综上,预计9月消费数据会在8月的基础上有所反弹,预计9月社零单月同比增速3.4%。

  基建大概率反弹,预计9月份固定资产投资累计增速7.8%。9月,疫情对于工业生产的约束有所减弱,但能耗双控波及工业生产,制造业供需两端均出现放缓。三季度经济压力超预期,9月专项债发行继续提速,基建领先指标持续反弹,预计基建投资增速有望反弹。

  1)制造业投资:PMI继续走弱,内外需订单双双回落。9月制造业PMI录得49.6%,比上月回落0.5个百分点,降至临界点以下,环比动能继续放缓。第一,各地在“能耗双控”目标的约束下大幅限电限产,短期内波及工业生产;第二,内外需订单指数继续回落,9月新订单PMI和新出口订单PMI分别回落0.3和0.5个百分点,拖累产能扩张的动力。第三,盈利结构分化继续加剧,中小企业经营面临多重压力,从而拖累制造业复苏动能。综合考虑,预计制造业环比复苏动能可能会继续放缓。

  2)房地产投资:商品房销售增速继续回落,预计投资增速继续缓步下滑。今年开发商投资增速走势,主要依赖于销售回款。7月底以来,北上广,杭州,东莞等重点城市房地产调控政策均出现边际收紧。9月30大中城市商品房成交面积同比下滑31%,比7月的-4%和8月的-22%进一步下滑。销售回款增速大幅下滑,将限制开发商施工节奏,开发投资增速将继续缓步下行。

  3)基建投资:9月专项债发行小幅提速,基建有望继续反弹。9月专项债发行继续放量,新增专项债发行5230亿元,高于8月的4896亿元和7月的3403亿元。但是,部分地区限电限产也影响了建筑业活动,9月建筑业PMI录得57.5%,低于上月3.0个百分点。但从用工情况和市场预期看,企业对未来经营活动和订单较为乐观。9月建筑业从业人员指数和业务活动预期指数分别为52.6%和60.1%,高于上月2.0和1.7个百分点,表明建筑业企业用工量继续增加,企业对近期行业发展持续看好。随着专项债发行提速,预计基建活动将继续回暖。

  4)综上,预计9月份固定资产累计同比增速7.8%。

  PMI领先指数,重点港口吞吐量及出口运价指数下滑,预计9月出口单月增速22%。(1)新出口订单PMI继续下滑,9月新出口订单指数低于上月0.5个百分点,连续6个月出现回落。(2)9月上旬及中旬,中港协监测沿海主要枢纽港口外贸货物吞吐量同比减少10.75%,比8月同期的-1.70%和7月的-0.8%进一步回落。在台风天气干扰下,预计9月整体外贸量会在8月的基础上下滑。(3)出口运价有所回落,进口运价继续上行。9月出口集装箱运价指数同比增速比8月降低了19个百分点至223%,进口运价指数则提升了5个百分点至65%。全球运力依然持续紧张,外贸企业订单交付周期延长,成本压力加大。综上,预计9月出口单月增速22%。

五,生产:明显承压,盈利分化加剧

  工业生产承压明显,预计9月规上工业增加值同比增速4.0%,相比2019年近两年复合增速为5.4%。

  9月生产PMI为49.5%,比上月回落1.4个百分点,降至临界值以下,再次创下2020年3月以来新低。8月17日,国家发改委发布《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》显示,全国19个省份为一级,二级预警,随后各地在“能耗双控”目标的约束下大幅限电限产,广西,广东,安徽等地实行阶段性限电,陕西,云南等地对“两高”行业推行限产措施,使得工业生产大幅回落。

  从高频数据来看,9月工业生产也出现回落迹象。能耗双控措施收紧下,部分地区限电限产,高炉开工率,汽车全钢胎,半钢胎开工率均显著回落。

  盈利分化延续,预计9月规上工业企业利润同比增长11.5%,相比2019年同期两年平均增速为10.8%。8月工业企业盈利增速在价格支撑下继续保持在较高增速区间,但上下游分化继续加剧。进入9月,能耗双控措施收紧,工业生产受到较大影响,对盈利驱动持续减弱;在价格方面,9月大宗商品价格仍处高位震荡,对企业盈利支撑效应犹在,但也使得上下游分化格局加大;在利润率方面,上游采矿业继续支撑整体工业企业利润率走强,制造业利润率延续回落。因此,整体来看,9月的企业盈利增速继续边际放缓,回归稳固增长态势。

  作者为光大证券董事总经理,首席宏观经济学家

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责任编辑:张帆 | 版面编辑:刘春辉

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