制造业的“命运转折”

　　【财新网】（专栏作家 周浩 特约作者 张琛辰）在“去全球化”的大背景下，中国提出了“双循环”的经济发展新战略。在这一战略思路中，经济安全的重要性被大幅提升。某种程度而言，经济全球化时代更加强调的是分工以及分工带来的效率提高，而在新的地缘政治和国际潮流下，掌握更加核心的科技，保持产业链的完整以及强调战略资源的自给，开始成为新的趋势。

　　对于中国这样一个巨型经济体而言，经济安全的重要性不言而喻。“安全”存在多个层次，在各个不同行业中也会有不同的体现。从一个较为长期的角度而言，制造业尤其是高端制造业的重要性不言而喻。从特朗普时代提出的让制造业回归，以及拜登政府提出的“买美国货”，制造业在国际竞争中的地位已经显著上升。

　　对于中国来说，制造业的发展和升级不仅是顺应国际发展潮流，在某种程度上也是在“补短板”。

　　中国融入世界产业链后，其制造业与全球制造业在发展趋势上享有共性，但在波动幅度上存在显著特性，这反映出中国制造业特有的一些变化。以工业增加值占GDP比重来衡量制造业在经济中的表现可以发现：

　　一方面，当前中国制造业与全球制造业在经济中的权重都处于长期下行趋势，期间出现下降速度放缓乃至反弹的时间点也非常接近。21世纪以来，中国制造业出现过三段相对表现较好的时间，分别是2002-2006年，2009-2011年，2016-2018年。这是三段经济出现明显上行的阶段，同期全球制造业也呈现出类似的变化，这表明制造业本身有着非常强的顺周期特性，并展现出与全球化紧密联系的特征。

　　另一方面，中国制造业自身独有的一些变化也反映在该指标上。比如说，在2001年12月11日加入WTO后，中国制造业在2002-2006这一上行阶段的表现显著好于全球；而在2008年金融危机后至今，在全球化遭遇挫折，全球产业链重塑等因素共同影响下，中国制造业相较于全球同行则面临了更加巨大的压力。

　　理论上来说，国际分工和产业转移的浪潮意味着经济升级过程中，制造业有“被稀释”的天然可能性。然而，如果制造业占比太低，也会带来很多的问题，比如说产业空心化，过度依赖进口以及产业链对外依赖上升。然而，在世界潮流和国内环境出现变化的当下，制造业面临着重要的命运转折。

　　短期宏观环境而言，制造业的优势已经凸显。

　　一方面，制造业具备能够抵御利率上行的优势。2020年下半年中国央行开启货币政策正常化进程，当前利率处于易上难下的境况之中。与基建，房地产以及很多新兴行业不同，制造业对盈利和产能比对外部融资环境更为敏感，这使其有望在今年展现出更强的韧性。

　　另一方面，是更多享有全球经济复苏的优势。国内抵御疫情冲击的政策重点在于保护生产，而海外发达经济体政策更关注支持居民消费——这也与不同国家在全球产业链上所处的不同位置有关。这样的差异造就了“海外居民加杠杆，中国企业赚盈利”的特征，支撑了当前中国制造业部门的盈利水平。另外由于国内在防控新冠疫情的进度上领先海外半个身位，海外经济体结束补库存的时点也将晚于中国，制造业作为与外部经济联系更紧密的行业可能在本轮经济复苏中享有更长的景气时间。这些因素都使得制造业更可能成为今年中国经济的亮点。

　　从行业来看，一些高景气度子行业可能未来表现突出。相关产业政策一定程度上为一些重点子行业提供了抵御全球化停滞和产业外迁压力的有利条件，结合经济复苏趋势和具体细分行业景气度来看，其中的化学原料及化学制品制造业，化学纤维制造业潜力较大，因其当前的低行业库存，高盈利水平，高产能利用率而有望展现出更高的景气度，未来可关注这些行业补库存驱动的盈利增长前景。而已经处于较高行业库存，高盈利水平，高产能利用率阶段的通用设备制造业，专用设备制造业，电气机械及器材制造业，汽车制造业，计算机/通信和其他电子设备制造业等子行业也有望继续保持一定的景气度，鉴于这些行业补库存已进入中期，未来须关注其高景气度的持续性。

　　中长期角度而言，“安全”维度成为制造业的重要跳板。新冠疫情的暴发，开始让更多人开始审视经济结构的合理性。由于运输不顺畅以及物流的阻滞，产业链在区域内甚至单一经济体内的完整性和自给率开始更加受到重视。与此同时，新冠疫情中的各产业的不同表现，也显示出服务业在疫情冲击性显得韧性不足，而制造业却表现出较强的适应能力。这也意味着过度强调服务业可能会弱化疫情之下的经济调节能力。从这个角度来说，制造业比重的相应提升也会增加经济的稳定度和安全感。

　　从人口结构来看，在改革开放后的数十年中，中国有大量的剩余劳动力需要消化。附加值相对较低但能够吸纳更多就业人口的服务业因此成为了劳动力的吸纳地，而生产率较高的制造业在很大程度上无法吸纳太多的尤其是缺乏专业技能的劳动人口。但伴随着中国劳动力人口出现绝对下降，整体教育和技能水平明显提升，制造业成为了更加符合劳动人口结构的新的蓄水池。

　　从以上的几点来看，制造业将在较长的时间维度中发挥更加关键的稳定器和升级阀的作用，是一个确定性很强的事件。从金融市场尤其是股票市场的角度来说，确定性是一个非常重要的考量因素，而从另一个角度来说，制造业的发展符合产业和经济结构调整的大方向，因此也更容易从可能的宏观紧缩周期中获得相应的优势身位。

　　作者周浩为德国商业银行亚洲高级经济学家，张琛辰为华融证券资产管理业务权益投资部宏观策略研究经理，本文仅代表个人观点，不代表公司观点